每經(jīng)記者｜岳楚鵬    每經(jīng)編輯｜魏文藝    

5月18日至19日，由清華大學(xué)主辦、清華大學(xué)五道口金融學(xué)院承辦的“2026清華五道口全球金融論壇”在成都舉行。

本屆論壇以“變局下的全球金融治理：新挑戰(zhàn)、新機遇、新發(fā)展”為核心主題。在論壇期間，意大利養(yǎng)老基金監(jiān)督委員會前主任、國際養(yǎng)老金監(jiān)督官組織前主席安布羅喬·瑞納爾迪接受了《每日經(jīng)濟新聞》記者專訪。

瑞納爾迪曾負(fù)責(zé)意大利養(yǎng)老金體系相關(guān)監(jiān)管事務(wù)，并在國際養(yǎng)老金監(jiān)督官組織中參與跨國養(yǎng)老金監(jiān)管經(jīng)驗交流。面對全球人口老齡化、勞動年齡人口收縮、金融市場波動以及人工智能相關(guān)資產(chǎn)快速上漲等多重挑戰(zhàn)，他將養(yǎng)老金體系的可持續(xù)性問題，置于人口結(jié)構(gòu)、勞動力市場和資本市場長期回報的交叉框架下審視。

瑞納爾迪表示，養(yǎng)老金問題并不是單純的人口問題、財政問題或勞動力市場問題，而是三者共同作用的結(jié)果。正因如此，養(yǎng)老金體系改革往往具有高度復(fù)雜性：人口結(jié)構(gòu)決定繳費人與領(lǐng)取人的長期比例，勞動力市場影響繳費基礎(chǔ)和就業(yè)連續(xù)性，金融市場表現(xiàn)則直接關(guān)系到長期資金能否獲得足夠回報。

對于中國而言，瑞納爾迪表示，建立由基本養(yǎng)老保險、職業(yè)養(yǎng)老金和個人養(yǎng)老金共同支撐的多支柱體系，是正確的發(fā)展方向。未來的關(guān)鍵在于找到不同支柱之間的平衡，降低對第一支柱的過度依賴，并將更多資金引入第二和第三支柱。

安布羅喬·瑞納爾迪 圖片來源：主辦方提供

人口、勞動力、金融市場：養(yǎng)老金可持續(xù)性的三重變量

在談及當(dāng)下養(yǎng)老金體系面臨的核心挑戰(zhàn)時，瑞納爾迪首先強調(diào)，養(yǎng)老金危機不能被簡化為某一個單獨維度的問題。

他表示，人口結(jié)構(gòu)、金融市場和勞動力市場都是影響?zhàn)B老金體系的重要因素。養(yǎng)老金制度之所以難以處理，正是因為它同時受到這三類變量影響，而這些變量既可能創(chuàng)造機會，也可能帶來嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。

從人口結(jié)構(gòu)看，老齡化意味著領(lǐng)取養(yǎng)老金的人群擴大，而繳費人口相對減少，這會對公共養(yǎng)老金體系形成持續(xù)壓力。從勞動力市場看，就業(yè)質(zhì)量、勞動參與率、工資增長和職業(yè)穩(wěn)定性，都會影響?zhàn)B老金繳費規(guī)模和覆蓋水平。從金融市場看，長期資產(chǎn)回報率則決定了基金積累制養(yǎng)老金能否為退休人群提供足夠保障。

瑞納爾迪認(rèn)為，正因為養(yǎng)老金體系同時嵌入財政、人口和市場三套邏輯，任何單一政策工具都難以解決全部問題。真正可持續(xù)的養(yǎng)老金改革，必須同時考慮基本保障、職業(yè)養(yǎng)老金和個人養(yǎng)老金之間的結(jié)構(gòu)平衡。

AI科技股集中風(fēng)險需要警惕，分散化才是“黃金法則”

近年來，全球養(yǎng)老金基金通過指數(shù)基金和主動投資配置美國科技股，成為國際長期資金配置中的重要現(xiàn)象。伴隨人工智能浪潮升溫，少數(shù)大型科技公司市值快速上升，也引發(fā)外界對養(yǎng)老金資產(chǎn)是否過度集中于AI（人工智能）相關(guān)股票的擔(dān)憂。

對此，瑞納爾迪認(rèn)為，需要區(qū)分兩個問題：一個是金融市場本身是否會出現(xiàn)泡沫，另一個是養(yǎng)老金組合是否對美國市場和少數(shù)科技公司形成過度集中。

他指出，從歷史經(jīng)驗看，金融市場確實可能出現(xiàn)泡沫，過去也多次出現(xiàn)過泡沫破裂，未來類似情形仍可能發(fā)生。但對養(yǎng)老金而言，關(guān)鍵在于投資周期通常非常長。在與養(yǎng)老金相關(guān)的長期投資視角下，股票市場往往能夠在較長時間內(nèi)修復(fù)和恢復(fù)。

因此，瑞納爾迪表示，多數(shù)專家仍然認(rèn)為，養(yǎng)老金資產(chǎn)需要在股票市場中保持合理配置，才能在長期獲得足夠回報。完全回避權(quán)益市場，可能會削弱養(yǎng)老金體系抵御通脹和實現(xiàn)長期增值的能力。

不過，對于AI科技股帶來的集中風(fēng)險，瑞納爾迪態(tài)度更為審慎。他表示，是否已經(jīng)對美國市場和少數(shù)科技企業(yè)形成“過度集中”，是一個存在爭議的問題。一方面，外界可以認(rèn)為當(dāng)前部分養(yǎng)老金組合對這些公司暴露較高；另一方面，人工智能技術(shù)的發(fā)展確實可能成為未來經(jīng)濟中的主導(dǎo)力量，這也可能為相關(guān)企業(yè)的長期價值提供支撐。

“審慎的投資管理需要關(guān)注這些投資，但現(xiàn)在是否應(yīng)該退出這部分投資并不清楚，因為那也可能是一個錯誤。”瑞納爾迪表示。

瑞納爾迪強調(diào)，養(yǎng)老金投資中最重要的原則仍然是保持充分分散化。這不僅包括行業(yè)分散，也包括地域分散，例如在美國、歐洲、中國和新興市場之間進(jìn)行配置。瑞納爾迪將其稱為養(yǎng)老金投資的“黃金法則”。

中國養(yǎng)老金體系方向正確，未來需將更多資金引入第二和第三支柱

對于中國養(yǎng)老金體系建設(shè)，瑞納爾迪認(rèn)為，英國和荷蘭的部分經(jīng)驗對中國具有參考意義。英國的自動加入機制是一項值得關(guān)注的制度設(shè)計。按照這一機制，企業(yè)員工在受雇時會被自動納入養(yǎng)老金計劃，并開始繳費；員工可以選擇退出，因此這一制度并非強制，但默認(rèn)選項是加入養(yǎng)老金基金。

瑞納爾迪認(rèn)為，這種機制的意義在于通過默認(rèn)加入提高養(yǎng)老金覆蓋率，減少個人因惰性或短期考慮而錯過長期儲蓄安排的可能性。

荷蘭的行業(yè)養(yǎng)老金基金模式同樣具有借鑒價值。瑞納爾迪指出，荷蘭擁有規(guī)模較大的行業(yè)型養(yǎng)老金基金，可以把同一行業(yè)內(nèi)大量企業(yè)和員工的養(yǎng)老金資金集中起來管理。這樣既能形成規(guī)模經(jīng)濟，也有助于降低成本、提升管理效率。

談及中國養(yǎng)老金體系，瑞納爾迪認(rèn)為，中國當(dāng)前方向是正確的。中國采取由基本養(yǎng)老保險、職業(yè)養(yǎng)老金和個人養(yǎng)老金組成的多支柱體系，是一種合理選擇。關(guān)鍵在于如何找到三者之間的平衡。

他表示，目前中國養(yǎng)老金體系中第一支柱（基本養(yǎng)老保險）仍然占據(jù)主導(dǎo)地位，未來需要將更多資金引入第二支柱和第三支柱，即職業(yè)養(yǎng)老金和個人養(yǎng)老金體系之中。只有這樣，養(yǎng)老金體系才能減少對單一公共養(yǎng)老金支柱的依賴，形成更加可持續(xù)的長期保障結(jié)構(gòu)。

瑞納爾迪還表示，中國對外國投資者已經(jīng)具有吸引力，但這種吸引力還沒有完全釋放。他認(rèn)為，如果中國金融市場能夠進(jìn)一步向海外資本流動開放，并在資金進(jìn)出方面提供更高便利性，將有助于吸引更多全球養(yǎng)老金和長期資金配置中國資產(chǎn)。

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